摘要：资产盘整和运营能力是未来在不良资产领域最核心的竞争力。传统的竞争靠AMC牌照或渠道而带来的垄断竞争优势将逐渐丧失竞争力，而对资产本身及资产盘整更为了解的人，则将更具有竞争力。
一、对不良资产从被动管理转为主动管理
1. AMC传统高利债模式竞价能力减弱，资产管理水平要求提高。
目前资产管理公司、信托、保险公司、财富管理公司同时都可提供高利债，均在比拼利率及放债模式。AMC没有对资产本身进行价管理提升、单纯靠牌照优势带来的垄断和无风险套利模式，将缺乏竞争力并走弱。在竞价缺乏优势情况下，项目源头和资产质量会受到限制，如要追求高收益又想持有质量好的项目，对资产公司的管理能力要求提高。在国外， 包括一些一线基金公司，阿波罗、博龙、橡树资本等都拥有非常强大的管理团队，孤星资本管理650亿美金，管理团队一两千人，完成资产收购后会进行全面管理和盘整。而像传统银行、信托，都是属于被动型的管理机构，本身对资产及对公司的主动管理不会积极介入。
2.深度介入债务重组程序。
诉讼类的业务所创造的利润过去占AMC 的总利润比例可能只有20%左右。国外债权结构复杂，而中国债权结构相对比较简单，主要包括：银行债权、信托、夹层、可能再加一些高利贷。未来中国的资本市场越来越复杂和多样化，资本市场不管香港市场还是内地A股，上市公司融资能力越来越强及多样化，比如熊猫债、离岸债等。当资本市场越活跃，资本结构就会越复杂，深入介入重组的需求会增加。
二、民营资本介入不良资本领域
以前只有四大AMC有资产管理公司牌照，现在每个省地方国资委都有自己的AMC牌照， 最早广东、江苏、浙江比较发达的城市成立了AMC，现在包括江西省、贵州省等较不发达的城市也有了AMC，政府态度越来越开放。以前只有华融或信达等国有AMC可以买不良资产包，现在地方国资委包括民营企业拥有牌照也可以收购地方不良资产包。比如有安徽、吉林两家民营企业通过控股方式持有AMC的牌照。过往牌照形成垄断的优势会减弱，民营资本介入肯定是逐利的，更多的追求回报率和市场化的运作，将会慢慢给市场格局带来一些压力和变化。
三、寻找内在价值，包括被低估的资产、公司及证券
所谓内在价值“ intrinsic value”,就是指资产或者证券自身的价值，不管市场如何上下波动，价值肯定有一个中轴，围绕中轴上下波动。如果能长线持有，市场总归回到理性。市场虽然波动的，但公司本身有价值，公司股票也会有价值。
不良资产收购除了指传统的买银行不良资产包之外，还可以收购以下资产困境企业的股票，比如收购一些处于困境的上市公司或者市值严重被低估的上市公司，收购后选择退市重组。上个世纪80、90年代，美国信贷暴增，引发了储贷危机，产生了 LBO恶意杠杆收购大潮，像黑石、KKR、凯雷、阿波罗等一线全球PE公司均诞生于该时代。现在中国环境与当时的美国非常像，信贷泛滥、不良贷款量剧增，有大量公司市值低于内在价值，可以进行收购后退市重组。
比如典型不良股权收购案例——黑石收购希尔顿酒店集团案例。希尔顿集团本是300亿规模的上市公司，受金融危机冲击、酒店业务萧条，经黑石收购后通过把希尔顿退市，关掉一些业务差的欧洲酒店，增开发展快的亚洲新兴市场酒店，并对公司本身业务进行了重组，等重组成功利润到达标准后再重新上市获得了巨大的利润。
比如典型杠杆收购案例——黑石收购美国写字楼 REIT案例。黑石以300 多亿美金收购的该资产包，有全美国各个核心城市的优质写字楼，但在资本市场上市值严重被低估，股票市值低于净资产。黑市收购后选择退市，然后把资产进行分拆、部分出售（比如出售了芝加哥的几个写字楼给另外一家投资机构）、改造、盘 整、重新租赁和处置等，进行了大规模的主动管理和盘整，最后退出时获得了超额回报率。
不良收购还包括在特殊时机购买被低估或者错杀的公司股权、债券和股票。比如典型投资案例——佳兆业离岸债券收购案例。佳兆业离岸债券，原值为100 美金账面价值，创始人郭主席被抓以后，由于离岸债券劣后于国内债权（先还国内各种金融借款再还离岸的投资人的债券），境外投资人拼命抛售，造成短期内超售，100 美金账面价值的债券最低跌到 20 多美金。但经过调查分析公司净资产及相关情况，投资方认为根据破产重组法律和民法，虽然创始人被抓，一旦公司进入清 算破产程序，公司资产进行处置和清收后获得的现金，按先后顺序偿还所有债权人后再归还股东；佳兆业公司起家于城中村改造，项目在全国各个地方都是非常好的位置，不存在流动性的问题，肯定卖得掉，所以只要降价销售能迅速回款产生流动性，处置完所有资产后如果能获得 80 亿就肯定能兑付境内的债权人，随后兑付境外的债券投资人。投资方果断在20多美金价值时购入债券，结果后来债券价值在短短3 ——6 个月的时间，从20 多块美金回到70 多块美金了，实现 2-3 倍的收益率。这种叫典型的特殊事件投资机会。
四、资产盘整能力将成为不良投资的核心竞争力
1、对不动产资产进行盘整处置，价值提升。
典型的是博龙模式、孤星及阿波罗模式，通过对在建工程或现成地产进行重新评估定位，完成不良资产收购及盘整处置变现，如商业地产改成写字楼等，需要资金管理、资产运营管理（包括地产开发规划变性及建设改造翻新、市场销售）、专业管理（法律财税）等综合团队及经验。地产重整业务和NPL业务、困境企业重组业务一样，是否有运营能力并提升资产或公司价值才是核心竞争力，并直接影响收购及处置定价及利润。
2、对公司债权和股权双重投资，掌控股东及债权人信息，取得对公司或资产控制权后进行盘整处理。
这是阿波罗的成功模式。阿波罗管理1700 亿美金，是AUM 资金管理规模仅次于黑石和凯雷的全球第三大PE基金。其在美国典型收购案为凯撒赌场集团收购，启动260 亿美金的杠杆通过股权基金和债权基金同时进行投资于凯撒集团，同时明白股东的想法及债权人的博弈状况，对公司的参与及知情度非常高，收购后将该公司退市，盘活重整盈利后再出售。
现在中国包括世界上很多企业，因为历史及感情的原因，裁员和重整很困难，但通过私募基金介入，按市场化运作效果非常好。IBM 被基金公司收购进行困境盘整就是一个典型案例。今年年初比较火的宝能收购万科的案子，万科管理层只知道做房地产开发，公司账面持有200 亿的现金，加上负债200 多亿 （两相充抵相当于基本无负债），宝能花了300 亿取得大股东地位以后就可以用万科这个壳干好多事情，而不是做薄利的地产业务（如公司估值一千亿，花 300 亿能控股公司获得账上 200 亿的现金），通过万科现在在离岸发债的利息才 3%，运用此利好平台发债融资后，单纯炒高利贷放任何贷款都可以赚钱。房地产行业净利润8%-12%之 间，万科可能做到10%，但这相比其他金融行业利润还是低，宝能收购后以3%的成本发债后去放高利债或者做金融、互联网投资能产生远远高于房地产的利润，或者把万科变成泛金融的公司提高PE 倍数。这个典型案例说明，如果在国外自由市场，管理层不好好干活又无法做好市值管理，导致股价 严重低于预期，股东对管理层不满就会存在被市场投资方恶意收购的可能性。